操作上建議以短多長空思路對待，預計滬銅(41560, -30.00, -0.07%)4月運行區間37000-44000。期權策略方面，投資者可考慮賣出寬跨式，即賣出CU2005P37000，同時賣出CU2005C43000。企業可結合自身庫存情況考慮備兌期權策略以豐厚利潤。
要點：
對于4月，在全球央行及政府及時快速采取穩定措施下，市場恐慌情緒得以修復，金融市場劇烈波動緩和，提振銅價。供需方面，中國為全球最大的銅消費國，疫情影響逐漸減弱，4月國內消費將加快回暖。而海外疫情導致主要礦產國智利、秘魯等多國在3月下旬進入緊急狀態，并延續至4月，多家銅礦山生產受到明顯限制。因此疫情導致全球供需時間錯配，帶動供需結構短期邊際改善，對銅價構成支撐。但從全年來看，疫情對銅需求端的負面影響大于供給端，全年銅市供需將轉向過剩局面。同時，全球央行及財政刺激僅能緩解經濟衰退程度，避免全球經濟走向蕭條，但并不能帶領走出困境，疫情當下市場信心仍很脆弱。目前歐美疫情有望迎來拐點，后續疫情風險更多來自于發展中國家，有限的醫療條件將增加疫情防疫難度，不確定性仍然較高，不排除市場情緒再次恐慌的可能性。因此，操作上建議以短多長空思路對待，預計滬銅(41560, -30.00, -0.07%)4月運行區間37000-44000。期權策略方面，投資者可考慮賣出寬跨式，即賣出CU2005P37000，同時賣出CU2005C43000。企業可結合自身庫存情況考慮備兌期權策略以豐厚利潤。
風險因素：海外疫情持續快速增長，全球經濟步入蕭條。
觀點：上漲
第一部分 行情回顧
3月銅價先抑后揚。3月初海外疫情快速擴散，引發全球恐慌情緒，金融市場劇烈波動，美股數次熔斷，OPEC+未能就減產達成協議，沙特威脅增產，原油價格接連創新低，銅價跌破成本線，滬銅最低觸及35000附近，倫銅4300。應對疫情，美聯儲緊急降息2次將利率下調至0附近，并啟動無限制QE，歐美國家采取嚴格的管控措施后，部分國家新增確診人數逐漸迎來拐點，有效穩定市場信心，且海外部分礦山運營受限，國內消費逐漸回暖，下游低位采購增多，3月下旬銅價低位回升。整體來看，突發疫情導致一季度銅價大幅下挫。
第二部分 海外疫情快速擴散 全球經濟陷入衰退
一、疫情導致多國失業率驟增 經濟下行壓力加大
2月我國新冠疫情全面爆發，3月基本得到控制，而海外快速擴散，歐美新增確診人數快速增長，全球累計確診人數超100萬人。應對疫情，全球多國采取了嚴格的防疫管控措施，導致全球失業率驟增。3月美國非農就業人數下滑70.1萬人，截止4月4日新增首次申請失業金660.6萬人，在疫情爆發前失業金申請人數在20萬人左右，近三周美國申請失業金人數已經達到1600萬，相當于每十位勞動人口中便有一人失業。而當下封鎖措施仍在繼續，市場預計4月美國失業率將上升至15%左右。限制人口流動及經濟活動，導致全球服務業及制造業均遭遇重挫。3月歐美制造業及服務業PIM均出現斷崖式下滑，尤其是服務業首當其沖，且低于2008年經濟危機時期。
應對全球疫情擴散，多國及時采取了寬松的貨幣政策及財政政策。美聯儲在3月連續兩次緊急降息，將基準利率下調至0%-0.25%，并啟動無限制QE，宣布2.3億美元救濟計劃，購買垃圾債等一系列措施。美聯儲表示，將繼續使用所有可用手段，直到經濟復蘇。我國央行今年三次降準，累計釋放資金高達1.75萬億元。一系列舉措有效緩解市場流動性短缺，平復投資者恐慌情緒，進而帶動全球風險資產波動減小。但，疫情當下，市場情緒僅是修復，仍難以轉向樂觀。刺激措施僅能緩解衰退，避免全球走向大蕭條，但難以帶領經濟走出困境。聯合國報告預計新冠疫情將導致今年全球經濟下滑1%。經濟影響的嚴重性將很大程度上取決于，主要經濟體限制人口流動和經濟活動措施的持續時間，以及財政應對措施的規模和效果。
二、金融資產波動率先揚后抑
3月中旬全球金融市場劇烈波動，美聯儲緊急降息加劇市場對疫情及全球經濟的恐慌。全球股市連續大跌，步入技術性熊市，美股經歷史上最頻繁熔斷，金融資產大幅下挫引發恐慌性拋售，黃金價格也一度從1700美元水平快速跌至1450附近，流動性短缺，Libor利率大幅飆升。OPEC+未能就減產達成協議，疫情導致全球原油需求大幅下滑，下滑量預計高達2000萬桶/日，原油受供給及需求雙重夾擊大幅下挫。油價及疫情帶來的消費下滑，引發市場對通縮的憂慮。進入3月下旬后，隨著美聯儲一系列降息+QE措施及時出臺，市場恐慌情緒有所平復，VIX自高位回落，原油及黃金低位回升。整個來看，3月金融資產先抑后揚，市場波動率大幅飆升后回落，整體水平仍高于2月份。
第三部分 全球銅市場分析
一、疫情限制海外礦山運營 TC先揚后抑
今年一季度加工費整體繼續低位回升，僅3月份來看，由于海外疫情快速擴散，銅礦主產國智利、秘魯等國家確診人數均增長，三月中下旬以來國家防疫措施進一步加嚴，也導致加工費先揚后抑，3月13日當周為今年TC最高價71.73美元/噸。智利宣布國家自3月19日進入緊急狀態，目前預計持續時間3個月；秘魯自3月16日至4月26日處于緊急狀態。
3月26日五礦資源對旗下秘魯Las Basmas銅礦銷售合同宣布遭遇不可抗力。4月8日第一量子暫停運營Cobre Panama銅礦，該礦今年銅產量預期為28.5萬至31萬噸，且為今年銅礦主要新增項目之一。4月9日，必和必拓證實Escondida銅礦工人中發現兩例確診病例，該礦為全球最大的銅礦，2019年銅產量為113.9萬金屬噸。嘉能可旗下贊比亞子公司Mopani Copper自4月8日起關閉贊比亞礦山。海外一些礦山雖未暫停生產，或者宣布不可抗力，但運營也面臨巨大壓力。
截止4月10日進口銅精礦長單TC報61.2美元/噸，再次低于2020年長單加工費。考慮到海外疫情的復雜性，中國銅原料談判小組CSPT未能就二季度TC地板價達成協議，這是CSPT成立以來第二次未能敲定地板價。
二、全球顯性庫存快速增長 絕對水平持平去年
進入3月，國內企業復工繼續加快，消費逐漸回暖，銅材企業開工率環比大幅回升，國內庫存繼續增長，但累庫速度明顯放緩，3月底庫存已轉向下降。截止4月10日，LME庫存為260275噸，上期所庫存為317928噸，COMEX庫存為37012噸，三大交易所總庫存為615215噸。上海保稅區庫存為29.60萬噸，全球顯性庫存為91.12萬噸，較去年同期下降16.35萬噸，較2019年底增加38.03萬噸。一季度國內庫存大幅增長，目前上期所庫存絕對水平高于去年同期水平，但在去年底全球顯性庫存處于較低水平下，目前整體庫存水平基本持平去年水平。
三、國內外疫情時間錯配 3月供需結構邊際改善
據世界金屬統計局最新數據，2019年12月，全球精煉銅當月產量為216.24萬噸，累計產量為2372萬噸。全球精煉銅當月消費212.19萬噸，累計消費2382萬噸。2019年12月，全球銅市當月供應短缺0.98萬噸，累計供應短缺18.7萬噸。
2月為中國疫情爆發期，目前已經得到有效控制，湖北地區也解除封鎖，企業陸續復工，需求不斷回暖。3月海外疫情快速增長，美歐國家確診人數增長迅速，嚴格防疫管控措施導致多國失業率驟增，全球多家汽車生產商宣布暫停生產。
從時間節點來看，2月份國內疫情爆發導致需求斷崖式下跌，而銅礦供應及冶煉廠影響較小，因此供大于求局面明顯。3月中下旬開始，海外疫情加速擴散，智利、秘魯、剛果金、贊比亞、巴拿馬等銅礦生產國開始采取防疫措施，對銅礦供應產生影響，也導致銅精礦加工費TC連續下滑。而全球第一大銅消費國中國已基本恢復生產，需求環比大幅改善。因此供需邊際結構改善。但是從整個產業鏈來看，礦山生產相對封閉，防疫工作相對下游企業要容易些，疫情對下游的影響要顯著大于對上游的影響，從全年來看，全球銅市或將由供應存小幅缺口轉為小幅過剩局面，過剩程度仍受疫情發展影響，存在較大不確定性。
第四部分 中國銅市場分析
一、硫酸脹庫緩解 冶煉廠加快生產
2月硫酸脹庫導致冶煉廠被迫減產。硫酸消費大省湖北處于疫情重災區，需求顯著下滑，硫酸庫存大幅增長，價格低迷，盡管企業以降價、送貨上門等方式促進銷售，但仍無法改變供大于求市場局面。進入3月，盡管硫酸價格依然低迷，但脹庫問題逐漸改善，而且3月初銅精礦加工費回升，疊加冶煉廠趕工完成一季度目標，3月電解銅產量顯著增長。據SMM統計，3月我國電解銅產量為74.37萬噸，環比增加8.87%，同比減少0.98%。一季度SMM中國電解銅產量累計為215.27萬噸，累計同比減少2.46%。
對于4月，據了解豫光金鉛及云錫有檢修計劃，預計影響產量0.95萬噸。由于海外礦山生產受限，4月初加工費TC現貨下滑至長單水平附近，不過冶煉廠仍將積極生產，尤其是新增產能繼續爬產，預計電解銅產量基本持平3月。SMM預計2020年4月國內電解銅產量為74.1萬噸，環比降幅0.36%，同比增幅4.88%；1-4月累計電解銅產量為289.37萬噸，累計同比回落0.68%。
1-2月我國電解銅凈進口量為54.56萬噸，同比增長9.5%。從表觀消費來看，1-2月我國電解銅表觀消費為160.9萬噸，同比下降12.88%。表觀消費大幅下滑，主要受疫情影響。3月多數時間電解銅進口處于虧損狀態，預計進口量將有所收窄，但表觀消費環比將顯著回升。
二、3月消費環比大幅回升 同比仍疲軟
（一）銅材企業加快復工復產 開工率環比回升
3月銅材企業繼續加快復產，但由于終端行業消費訂單不足，企業仍未達到往年同期水平。從銅材企業開工率來看，3月銅材企業開工率環比均顯著回升，但仍低于去年同期水平。據SMM統計3月精銅制桿企業開工率為59.4%，環比回升33.53%，同比下降17.78%。據SMM統計3月銅管企業開工率為76.89%，環比回升37.83%，同比下降8.35%。
對于4月，目前下游加工企業基本已恢復正常生產狀態，國內訂單改善，尤其在銅價跌破4萬以后，線纜企業訂單及提貨增多。但企業同時反映出口訂單受較大影響，企業憂慮可能有延遲發貨或者取消訂單的可能。因此整體來看，四月為傳統的消費旺季，消費較三月將繼續改善。據SMM預計4月精銅制桿企業開工率為64.44%，環比增長5.04%，同比下降13.84%。4月電線電纜企業開工率為80.81%，環比增長4.98%，同比下降7%。
（二）4月“報復性”消費可期
2019年電網投資大幅回落，為2010年來首次未完成計劃投資的年份，僅完成年度投資計劃的95%。2020年2月，國家電網基本建設投資完成額累計值為138.00億元，累計同比-43.50%。2020年2月，電源基本建設投資完成額累計值為217.00億元，累計同比為-10.90%。2020年2月，發電設備累計產量為819.40萬千瓦，累計同比為-30.80%。
為對沖疫情對我國經濟沖擊，3月下旬國家電網將2020年電網投資計劃額由1月初的4080億元上調至4500億元，漲幅高達10.3%。從前兩個月電網投資表現來看，后續三個季度將加快投資落地。但同時我們也看到，調整后的2020年計劃額基本持平2019年國家電網實際完成額。
從季節性來看，過去的兩年電網投資呈現上半年回落，下半年加快釋放，累計同比降幅不斷收窄。不過二季度電網投資往往較一季度顯著回升，尤其在一季度大幅下滑后，預計二季度將加快投資。
2020年2月，家用空調產量和銷量分別累計1,352.80萬臺和1,548.20萬臺，累計同比分別為-40.26%和-35.10%。2020年2月，電冰箱累計產量為667.00萬臺，累計同比-37.40%。
從季節性表現來看，1、2月為家電行業產銷淡季，今年受疫情影響，企業開工率顯著下滑。往年3月空調企業為夏季來臨提前備庫，環比大幅回升，今年三月企業加快生產彌補“丟失的”2月。但考慮到海外疫情爆發抑制出口、空調企業庫存高企，3月空調產銷同比預計仍將錄得下滑。
從歷史數據來看，空調銷量平均滯后商品房銷售面積5-7個月時間，2019年份我國商品房銷售面積同比微跌0.1%，房屋竣工同比增長2.6%，從房地產開發到竣工、銷售周期來看，今年將迎來大面積竣工，因此預計今年家電及空調行業表現較好。且二季度房地產行業恢復正常，海外疫情得到有效控制，家電行業產銷將迎來旺季，因此二季度旺季可期，尤其是4月預計環比仍將回升，且同比降幅收窄。
去年汽車產銷同比下滑8%左右，延續近兩年的疲軟態勢。今年初，中國汽車工業協會預計汽車行業將結束2019年度的深度調整，并將在今后幾年呈現逐步恢復態勢。但突如其來的新冠肺炎疫情，打亂了行業的正常運行節奏，2月汽車產銷收縮近80%，3月汽車產銷環比大幅回升，同比降幅顯著收窄。2020年3月，汽車累計產量和銷量分別為347.4萬輛和367.2萬輛，累計同比分別為-45.2%和-42.4%。2020年3月，汽車當月產量和銷量分別為1426000輛和1434000輛，同比分別為-44.25%和-43.10%。
目前汽車銷量逐周快速提升，3月第4周乘用車零售恢復較快，日均零售同比降幅縮至24%。針對疫情對汽車行業的負面影響，中國汽車工業協會提出多項促進汽車消費的建議，包括限購城市盡快釋放市場剛需、推動1.6L以下小排量汽車消費、大力鼓勵新能源汽車消費，實施國三及以下排放車輛提前置換、解禁皮卡車進城、加大汽車金融支持及促進四五線城市和鄉鎮汽車市場發展。乘聯會表示，從恢復進度看，需求爆發增長的現象不突出。盡管政府擬出臺車市刺激政策，但部分城市政策實際落地生效預計要到4月份，而且政策啟動初期效果一般不是很突出，而等到政策退出前的末班車效果才明顯。
目前歐美新增病例即將迎來拐點，但累計確診人數仍在繼續增長，嚴格管控措施仍再繼續，短期內購車意愿和消費能力明顯下降，我國汽車出口困難也明顯增加，尤其是一些中小零部件企業面臨的困境更大。但鑒于疫情對汽車企業產生的影響，中國汽車工業協會向相關部門提交了推遲全國范圍實施國六排放標準的建議。隨著后續疫情影響消退，未來三個季度汽車產銷將加快，市場仍具有實現正增長的可能性。中汽協預計，今年車市呈現前低中高后強走勢。
受政策補貼退坡影響，去年下半年以來新能源汽車行業出現明顯降溫。今年全球新冠疫情的爆發，新能源汽車再遭重創。2020年2月，中國新能源汽車產銷分別完成9,951.00輛和12,908.00輛，同比分別增長-0.83和-0.76倍。新能源汽車累計產銷分別完成53,840.00輛和59,705.00輛，同比分別增長-0.64和-0.60倍。今年北京將增加10萬輛新能源汽車指標，但刺激措施仍難以完全對沖疫情影響。新能源汽車是傳統汽車用銅量的4倍左右，平均用銅量在80千克/輛左右，主要增量在鋰電銅箔、電線電纜、電動機。因此新能源汽車及配套充電樁等基礎設施的建立均將成為未來銅消費的一個新增長點。
2020年2月，房屋新開工面積累計同比-44.90%，商品房銷售面積累計同比-39.90%。除疫情影響外，受房地產自身周期影響，今年竣工將迎來高增速，從而帶動家電等行業消費。在疫情發生后，我國多地出現放松限購、降低貸款利率等利多房市政策，但國家仍維持房住不炒的大方針不變。往年房屋銷售在春節后加快，俗稱小陽春，隨著國內疫情逐漸得以控制，除北京等地，多地區已降低防疫等級，且多家房企采取降價促銷方式，房地產有望迎來小陽夏。
三、精廢價差低位 持貨商捂貨惜售
自今年7月1日開始，再生銅資源政策將正式實施，屆時符合標準規定的一部分高品廢銅將可以作為一般商品實現自由進口。其中廢紫銅和廢黃銅將各自執行一個標準，標準名稱分別為《再生銅原料》和《再生黃銅原料》。從標準文件具體內容看，“再生銅原料”共分為五大類十一小類，“再生黃銅原料”共分為四大類八小類，其中再生銅銅含量規定在94%-99.9%之間，再生黃銅銅含量規定在56%-75%之間，基本符合市場預期。今年上半年廢銅進口批文仍按照季度發放。一季度我國共公布四批廢銅進口批文，合計30.5591萬噸，可滿足企業正常生產。4月10日，中國固廢化學品管理網公布第五批廢銅進口批文，也是二季度第一批，批文量為22.202萬噸，3月銅價大幅走低，精廢價差很低甚至倒掛，且持貨商捂貨惜售較為明顯，出貨不積極，導致廢銅需求更顯疲軟，提振精銅需求。進入4月精廢價差修復，目前已轉為正值，但仍較低，因此廢銅供應及需求仍主要受銅價影響。
第五部分 CFTC持倉及季節性分析
一、季節性分析
從季節性分析來看，銅價往往在2、4、7、9月有較好表現。由于供給端受季節性因素影響較小，價格季節性表現差異主要緣于需求端。2月份市場往往加大現貨采購，為春節提前備貨，現貨呈現高升水，對期價形成支撐。4月，春節過后下游復工，需求回暖，消費回暖，國內去庫存啟動。6、7月是空調銷售的高峰時期。9月為新一輪需求旺季，“金九銀十”旺季預期下，銅價往往上漲概率更高，但一般漲幅不大。
二、持倉分析
3月全球金融市場劇烈波動，美股數次熔斷，銅價快速順暢下挫，一度跌破成本線。全球風險資產大跌，也引發市場恐慌情緒，3月中旬金融市場流動性短缺，黃金一度遭遇拋售，COMEX銅總持倉連續數周下滑。截至4月7日，COMEX銅總持倉為185,408.00張，非商業凈多持倉為-25576張。
三、銅期權成交持倉
截至2020年3月31日，今年以來上期所滬銅期權累計成交量880601手，日均成交量15183手，日最高成交量為28280手，日最低成交量為6334手。持倉量整體水平低位上升，日均持倉量為34569手。3月銅價大幅下挫，且波動加劇，期權成交量和持倉量均上漲。（備注：自2020年1月1日起，上海期貨交易所數據統計口徑調整為單邊計算。）
自上市以來，成交量PCR歷史均值為0.8172，最大值為1.74，最小值0.36。持倉量PCR歷史均值為0.8229，最大值為1.2183，最小值0.582。自2月以來受突發新冠疫情影響，銅價重心大幅下移，市場看跌情緒整體上升，帶動持倉及成交PCR走高。3月份，銅價呈現先抑后揚走勢，滬銅期權持倉量PCR在3月上旬快速上升，中下旬開始回落。
結合對基本面的分析，我們認為銅價在四月將震蕩上行，預計滬銅4月運行區間37000-44000。企業可結合自身庫存情況考慮備兌期權策略以豐厚利潤。建議持有現貨的同時，賣出滬銅2005合約看漲期權，執行價格為44000。
目前銅期權處于高波動率，投資者可考慮賣出寬跨式期權策略，即賣出滬銅2005合約看漲期權，執行價格為43000；同時賣出滬銅2005合約看跌期權，執行價格為37000。
第六部分 技術分析
從周線級別來看，銅價中長線下跌趨勢暫未結束。但在快速跌至35000后，接近2016年低位附近，繼續下跌遇到較強阻力，逢低買盤增多，銅價轉向震蕩上行，預計上方觸及45000-46000后再次回歸下跌行情。從日線級別來看，銅價或震蕩上行試探43000后回落至39500附近，再次上行試探45000一線。
第七部分 結論與操作建議
3月銅價先抑后揚。3月初海外疫情快速擴散，引發全球恐慌情緒，金融市場劇烈波動，美股數次熔斷，OPEC+未能就減產達成協議，沙特威脅增產，原油價格接連創新低，銅價跌破成本線，滬銅最低觸及35000附近，倫銅4300。應對疫情，美聯儲緊急降息2次將利率下調至0附近，并啟動無限制QE，歐美國家采取嚴格的管控措施后，部分國家新增確診人數逐漸迎來拐點，有效穩定市場信心，且海外部分礦山運營受限，國內消費逐漸回暖，下游低位采購增多，3月下旬銅價低位回升。
對于4月，在全球央行及政府及時快速采取穩定措施下，市場恐慌情緒得以修復，金融市場劇烈波動緩和，提振銅價。供需方面，中國為全球最大的銅消費國，疫情影響逐漸減弱，4月國內消費將加快回暖。而海外疫情導致主要礦產國智利、秘魯等多國在3月下旬進入緊急狀態，并延續至4月，多家銅礦山生產受到明顯限制。因此疫情導致全球供需時間錯配，帶動供需結構短期邊際改善，對銅價構成支撐。但從全年來看，疫情對銅需求端的負面影響大于供給端，全年銅市供需將轉向過剩局面。同時，全球央行及財政刺激僅能緩解經濟衰退程度，避免全球經濟走向蕭條，但并不能帶領走出困境，疫情當下市場信心仍很脆弱。目前歐美疫情有望迎來拐點，后續疫情風險更多來自于發展中國家，有限的醫療條件將增加疫情防疫難度，不確定性仍然較高，不排除市場情緒再次恐慌的可能性。因此，操作上建議以短多長空思路對待，預計滬銅4月運行區間37000-44000。期權策略方面，投資者可考慮賣出寬跨式，即賣出CU2005P37000，同時賣出CU2005C43000。企業可結合自身庫存情況考慮備兌期權策略以豐厚利潤。