自2月中旬以來，新冠疫情在全球范圍內蔓延，美日韓等大國疫情應對不利，令全球經濟衰退風險不斷上升；而禍不單行的是，OPEC+會議中沙特與俄羅斯未能就減產達成一致，原油失去供給約束出現單日暴跌30%的“至暗時刻”，令本就脆弱的金融市場再次陷入極度恐慌。
自2月中旬以來，新冠疫情在全球范圍內蔓延，美日韓等大國疫情應對不利，令全球經濟衰退風險不斷上升；而禍不單行的是，OPEC+會議中沙特與俄羅斯未能就減產達成一致，原油失去供給約束出現單日暴跌30%的“至暗時刻”，令本就脆弱的金融市場再次陷入極度恐慌。僅2/19-3/12，美股標普500指數下跌超18%，并一度觸發熔斷機制，大宗商品市場也動蕩加劇。對于近期的情況，我們梳理了歷次金融危機期間的宏觀環境、銅鋁價格走勢及基本面情況，希望給投資者研判后市行情帶來參考。
歷次金融危機下銅價走勢分析
一、1987年黑色星期一
1987年10月19日，標普500指數單日跌幅逾20%，被稱為“黑色星期一”。美國股市在此后將近一個月的時間內多次探底，后逐步企穩。股災后很多市場人士將此歸因為: 程式交易、股價過高、市場流動資金不足和羊群心理。
從當時的宏觀環境來看，1986年美國經濟已經從高速發展變為緩慢發展，但經濟衰退的恐懼并沒有馬上爆發，股票市場在1987年8月前仍在繼續上漲。貨幣政策方面，當時美聯儲處于自1986年開始的加息周期之中，股災之后美聯儲將聯邦基金基準利率緊急下調50BP來緩解市場流動性壓力，之后又經歷了數次降息。美元指數在股災期間由96最低下探至85附近，次年1月后走出跌勢。
回顧歷史數據,LME銅價在股災發生期間從1987年10月19日的1997美元/噸調整至1987年10月20日的1683美元/噸，但很快反彈恢復，隨后一路走高。
縱觀整體銅價,LME銅價在1987年幾乎始終處于牛市之中，僅在股災爆發時受避險情緒影響短暫回調。從基本面來看，當時世界上的銅消費量在增長，銅市場從1985年開始連續幾年出現供應缺口，如美國、日本、德國等均處于經濟高增速時期，精銅整體呈現供不應求的狀態，庫存持續去化從而支持了銅價的上漲。
二、1997年亞洲金融危機
1997年亞洲金融危機始于泰國，由于美元升值，與美元掛鉤的亞洲國家出口能力不斷下降。1997年7月2日，泰國宣布放棄固定匯率制，實行浮動匯率制，當天泰銖兌換美元的匯率下降了17%。在泰銖的波動影響下，菲律賓比索、印度、尼西亞盾、馬來西亞林吉特相繼成為國際炒家的攻擊對象，10月后國際炒家又把矛頭指向中國香港、日本和韓國，期間一系列銀行和證券公司相繼破產，這場危機一直持續到1999年才結束。
從當時的宏觀環境來看，1990年代開始美國經濟進入擴張周期，亞洲經濟呈現出高速發展勢頭，1997-1998年金融危機爆發期間，亞洲GDP增速從5.92下滑至1.18。分析人士普遍認為，當時亞洲國家銀行信貸擴張過度，金融體系發展不成熟，并且較大程度地依賴出口帶動經濟增長。經濟體內生的脆弱性，使得在美元升值、出口下降的背景下，這些國家較難抵御外部沖擊。貨幣政策方面，美聯儲自1994年開始進入新一輪加息周期，亞洲金融危機爆發前夕，美聯儲剛剛將基準利率上調25BP至5.5%。金融危機爆發后美聯儲并未調整利率，直至1998年10月開始進入降息周期。美元指數在亞洲金融危機期間由88最高升至100附近，并高位運行了很長一段時間。
回顧歷史數據，LME銅價在亞洲金融危機期間受到重創。從1997年5月最高的2600美元/噸，下跌至1997年底的1700美元/噸附近，跌幅為34%左右。此后，銅市進入長達數年的低位盤整期，直至2004年后開啟大牛市。從基本面來看，由于96年三井住友銅事件爆發以及隨后受到亞洲金融危機的沖擊，全球精煉銅消費量萎縮，庫存由10萬噸附近累至80萬噸的水平，銅市場在1996年至1999年期間始終處于供應過剩狀態。
三、2000年互聯網泡沫
自1995年至2001年期間，歐美及亞洲多個國家的股票市場中，與科技及新興的互聯網相關企業股價高速上升，形成了巨大的投機泡沫。2000年3月10日，NASDAQ綜合指數到達了5048.62，比1999年翻了一番還多。此后開始長達兩年左右，最大跌幅接近80%的熊市。后市市場普遍認為，2000年3月微軟被裁定壟斷是觸發網絡股泡沫崩潰的導火索，而科技股過高的估值以及美國經濟衰退是刺破泡沫的深層次原因。
從當時的宏觀環境來看，美國經濟在經歷了克林頓時代的高速增長后進入衰退，1999年美國GDP增速達到4.8%的高位，到2001年時GDP增速僅為1%。當時美聯儲處于加息周期當中，甚至在納指崩盤后仍進行了兩次加息，直到2001年1月才開始降息，徹底刺破了科技股泡沫。2000年時，雖然美國經濟增速大幅放緩，但亞洲經濟從97年金融危機中修復，歐洲經濟受益于出口也呈現出不錯的增長勢頭，但隨后受到美國的拖累，全球經濟出現了短暫下行的情況。美元指數在互聯網泡沫發生之時有過調整，但由于歐元貶值，整體仍是保持升值態勢，由1999年底94升至2001年底115附近。
回顧歷史數據，互聯網泡沫對銅價的影響不大，全球經濟增長放緩對銅價的影響則更為顯著。在危機爆發的3月，LME銅價僅有小幅下跌，由2000年年初1900美元/噸附近下跌至1750美元/噸，跌幅約8%，此后又重新上漲。但2000年底開始，銅價進入長達12個月的下跌通道。這是由于2000年時亞洲和歐洲經濟增長強勁，拉動了銅需求的增長。尤其是中國消費同比增長了11.9%，歐洲主要國家消費量也增長了4%-6%。但2000年底開始，全球宏觀經濟形勢轉差，美國、日本的經濟增速開始大幅下滑。
從基本面來看，2000-2001年全球精銅消費增速逐步回落，由6%降至-1%附近，庫存變化趨勢由去庫轉為累庫，銅市場也在2001年由供應短缺過渡到供應過剩。但整體來看，中國經濟開始崛起，基礎設施建設、房地產業、汽車工業迅猛發展，對銅產生大量的需求。銅價也在隨后的2004年進入大牛市。
四、2008年次貸危機
美國次貸危機從2007年8月開始初步顯露，次級抵押貸款違約率不斷提高，相關金融機構相繼破產。到了2008年9月，雷曼兄弟破產以及美林公司被收購，標志著金融危機的全面爆發。隨著金融危機向實體經濟擴散，全球多國出現了嚴重的經濟衰退，直到2011年才逐漸走出陰影。危機爆發期間，標普500指數從07年10月開始進入熊市，09年3月見底，時間長達16個月，期間跌幅高達60%左右。恐慌情緒蔓延之下，商品價格同樣應聲暴跌，原油、有色金屬、農產品等下跌幅度均超過50%。
從當時的宏觀環境來看，美國房地產市場虛假繁榮帶來的美國經濟增長走向“窮途末路”，美國GDP增長乏力，次級貸款違約率不斷升高。在這段時期，美國與亞洲、歐洲所處經濟周期錯位，美國經濟增速自2004年變開始走下坡路，而直到08年經濟危機爆發之前，亞洲、歐洲經濟增長動能強勁，中國在此期間從經濟全球化中深度受益，經歷了經濟高速增長的黃金時期。次貸危機爆發后，美歐經濟陷入衰退，亞洲經濟增速也大幅放緩。貨幣政策方面，美聯儲從2007年9月開始降息救市，通過多次降息將聯邦基金基準利率由5.25%調整至0.25%，并對市場投放大量流動性，接管破產銀行。受到次貸危機拖累，美元指數由2007年初的85下跌到2008年年中的73，后來由于全球金融市場失控，美元受到避險情緒推動而重拾漲勢。
回顧歷史數據，次貸危機期間LME銅價從8600美元/噸跌到3000美元/噸，跌幅達到2/3，之后從09年1月開始，LME銅價報復性反彈至10000元/噸的歷史最高點。全球銅市在經歷了幾輪經濟周期后，已經從普通的工業金屬演變為金融屬性極強的大宗商品。次貸危機爆發后，各國相繼出手救市，美聯儲推出三輪QE。中國政府在2008年11月初通過了4萬億基建投資計劃，同時還配套實施減稅和降低利率等各項措施以刺激經濟。銅價受到基建消費和經濟修復預期的提振走出了金融危機的影響。
從基本面來看，07-09年精銅消費增速由6%跌至-1%，之后在中國基建項目刺激下增速回升至3%-6%區間。09-14年期間，銅市供應缺口不斷擴大。庫存方面，08-09年因全球經濟衰退影響精銅消費需求，LME庫存由10萬噸累至55萬噸，09年年中出現庫存拐點，并支撐銅價反彈。
五、2008年次貸危機
近期新冠疫情在全球范圍內蔓延，引發市場對金融危機爆發的擔憂。通過分析歷年來的金融危機對銅價的影響，價格傳到機制可分為兩條路徑：一條路徑是通過市場恐慌情緒影響銅價走勢，例如：1987年和2000年，銅價表現為一次性調整后重回基本面；另一條路徑是通過全球經濟衰退影響銅的消費需求，從而影響銅價走勢，例如：1997年和2008年，銅價進入漫長熊市直到新一輪需求刺激或者經濟復蘇。
此次新冠疫情對市場風險偏好和全球經濟都將造成沖擊。有利方面，疫情受制于季節因素，對全球經濟影響的時間不會太長，同時中國疫情初步得到控制，經濟有望在二季度率先開始修復。而不利因素方面，雖然經濟刺激政策仍可期待，但08年后各國財政和貨幣空間嚴重透支，剩余的子彈已經不多。從基本面來看，國內3月中上旬開工率明顯提升，對銅材需求產生一定的提振。疫情影響下，國內“穩增長”壓力較大，基建刺激加碼、房地產相關政策也有所放松，二季度銅市消費需求有望企穩。
短期來看，海外疫情演變及政策對沖之間的博弈將主導銅價走勢，礦山90%成本線(約5200美元/噸)附近或存在弱支撐。中長期來看，如果疫情結束后經濟總需求得到較好修復，銅價有望回到前期震蕩區間，但需國內外庫存壓力。而如果疫情最終演變為全球經濟衰退，銅市消費需求恐將大幅回落，銅價走勢可能更類似97年和08年而進入長期熊市。
歷次金融危機下的鋁價分析
一、1997年亞洲金融危機鋁價呈現震蕩下行趨勢
1997年7月2日，泰國宣布放棄固定匯率制，實行浮動匯率制，引發一場遍及東南亞的金融風暴。當天，泰銖兌換美元的匯率下降了17%，外匯及其他金融市場一片混亂。在泰銖波動的影響下，菲律賓比索、印度尼西亞盾、馬來西亞林吉特相繼成為國際炒家的攻擊對象。此階段LME3月鋁價格整體呈現震蕩下行的趨勢，從最高點的1600美元/噸下跌至區間低點1159元/噸附近，累計跌幅達到25%。而SHFE鋁價從最高的15000元/噸下滑至低點12700元/噸，累計跌幅達到15.3%，隨后3個月從13000元/噸反彈至14500元/噸。而滬鋁價格表現的較為抗跌以及在香港金融保衛戰之后的價格出現強力反彈，主要與當時中國的貨幣政策有關，在亞洲金融風暴中，中國承受了巨大的壓力，在堅持人民幣不貶值的同時，中國政府采取努力擴大內需(教育、醫療和地產)，刺激經濟增長的政策，保持了國內經濟的健康和穩定增長，對緩解亞洲經濟緊張形勢、帶動亞洲經濟復蘇發揮了重要作用。
二、2000年美國科技股泡沫破裂，鋁內外金屬價格整體表現承壓
在2000年3月，以科技股為主的納斯達克綜合指數攀升到5048，網絡經濟泡沫達到最高點。1999年至2000早期，利率被美聯儲提高了6倍，出軌的經濟開始失去了速度互聯網泡沫時期，美股從2000年3月開始震蕩調整，8月股市一路震蕩向下，開啟長達一年的下行期。道瓊斯指數從2000年1月的11749.9跌倒2002年10月的7197點，跌幅達到38.74%。LME和SHFE鋁價整體呈現震蕩回落趨勢。LME鋁價由最高的1624美元/噸下跌至1259元/噸，累計下跌22.48%。而滬鋁也同期從15420元/噸回撤至12900元/噸，累計下跌16%。但在2000年四季度，銅價隨著降息預期的上行而下行，在整個2001年期間均呈震蕩下行態勢。其中的影響因素較為復雜，一方面是經濟出現過熱跡象，美聯儲開始了1999年至2000年的加息周期，將利率從4.75%經過6次上調175個基點至6.5%，美元走強對金屬價格的壓制，另一方面，經濟衰退使得鋁的需求預期下滑。
三、2008年次貸金融危機
早期次級房屋信貸危機爆發后，投資者開始對按揭證券的價值失去信心，引發流動性危機。2008年9月9日，這場金融危機開始失控，并導致多個相當大型的金融機構倒閉或被政府接管。LME鋁和SHFE鋁在本次金融危機中呈現巨大的回落，其中LME鋁最高從3300美元/噸回落至1286元/噸，累計回撤61%，SHFE鋁從最高的21000元/噸跌至最低點10375元/噸，累計下跌51%。在金融危機全面爆發的2008年10月，美國聯邦基金利率快速下降至0.75%最低水平。歐洲在2008年9月首次降息，由最高點的4.25%下降至1%，由于全球處于大放水周期，2009年后鋁以及各種金屬價格也開始了比較明顯的大幅反彈。
四、本次疫情危機對鋁價的影響
結合歷史上鋁歷次在金融危機中的表現，LME鋁和SHFE鋁價格基本呈現出震蕩回落的趨勢。整體看SHEF鋁價相對LME鋁價更為抗跌，主要是因為中國本身作為金屬需求大國，并且中國及時的刺激政策會較好的映射到SHFE鋁價之上。而中國在本次疫情中的及時措施和強有力手段和本身中國對金屬的內需需求的恢復，作為后期疫情恢復最早的國家，中國對金屬需求修復會領先于全球，并且今年有較為大規模的基建刺激計劃都會對鋁產生比較大的消耗。但考慮到當前電解鋁較高的社會庫存(153萬噸左右)，以及各地因為疫情而影響交通的產生的隱形庫存堆積，鋁價可能整體在近期呈現弱勢震蕩行情，但由于后期需求的刺激以及對中國大面積復工的較強預期，內盤鋁走勢大概率會強于外盤鋁。